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在團(tuán)購(gòu)泡沫破滅、拉手網(wǎng)上市失敗的窘境里，泰山天使及華山資本創(chuàng)始合伙人楊鐳應(yīng)該倒吸了一口涼氣吧。

還記得在拉手網(wǎng)估值最激進(jìn)的時(shí)候，金沙江創(chuàng)投的合伙人朱嘯虎說：“泰山天使基金已經(jīng)有些后悔退出部分股權(quán)。

”　　那時(shí)，拉手網(wǎng)的估值從初創(chuàng)時(shí)的100萬(wàn)美元，在短短八個(gè)月的時(shí)間里，高歌猛進(jìn)到了5億美元，甚至到了風(fēng)險(xiǎn)投資投不進(jìn)來的地步。

在第二輪5000萬(wàn)美元的融資中，其天使投資人—泰山天使退出部分股權(quán)，賬面回報(bào)率高達(dá)180倍。

　　拉手網(wǎng)曾經(jīng)是泰山天使及華山資本創(chuàng)始合伙人楊鐳得意的項(xiàng)目，或許如朱所說，楊鐳真后悔過退出部分股權(quán)。

但如今來看，當(dāng)時(shí)的退出已變成了明智之舉。

無(wú)論拉手本身成敗與否，從投資的角度，這算得上是一次漂亮的退出。

　　但天使們并不都是個(gè)個(gè)好運(yùn)。

在美國(guó)，天使投資的失敗率大于65%，取得10倍回報(bào)的投資人小于10%。

硅谷尚且如此，中國(guó)天使們又怎能僥幸出逃？　　另一項(xiàng)不可回避的事實(shí)是，中國(guó)市場(chǎng)將迎來第一波天使退出潮。

因?yàn)閲?guó)內(nèi)的天使投資機(jī)構(gòu)大多成立于2009年前后，泰山天使、創(chuàng)新工廠、聯(lián)想之星都是如此。

天使基金的募集時(shí)長(zhǎng)一般是7至9年，即“3+4模式”，或者“3+6模式”，也就是，三年投資，四年或者六年退出。

　　時(shí)限差不多已到，失敗率又那么高，中國(guó)天使們究竟退還是不退？該怎么退？　　上市并購(gòu)VC墊背　　泰山天使基金投資總監(jiān)劉明豫透露，目前泰山天使內(nèi)部也正在盤點(diǎn)退出項(xiàng)目，數(shù)據(jù)還在進(jìn)一步統(tǒng)計(jì)中。

　　大概所有的天使投資人都有“投資下一個(gè)Facebook”的情懷，Peter Thiel投資Facebook獲得2萬(wàn)倍的回報(bào)是所有天使們的勵(lì)志故事。

曾被稱為“中國(guó)最優(yōu)秀天使投資人”的龔虹嘉，當(dāng)年以450萬(wàn)人民幣投入?？低?，此后?？狄允兄?0億元人民幣登陸中小板，龔的退出回報(bào)達(dá)到了2000多倍。

世紀(jì)佳緣的成功上市也讓徐小平第一次嘗到“成功退出”的快感，他驚奇地發(fā)現(xiàn)，就憑這一個(gè)項(xiàng)目，他就足以收回本金。

　　但不是每個(gè)人都可以創(chuàng)造神話，具備上市實(shí)力的好項(xiàng)目鳳毛麟角，他們最經(jīng)常面對(duì)的還是那些像拉手網(wǎng)那樣的創(chuàng)業(yè)公司。

所以，天使們也一直在開拓除了上市、并購(gòu)之外新的退出渠道，比如像泰山天使這樣讓下一輪投資者接手。

　　啟迪厚德科技孵化有限公司的執(zhí)行總經(jīng)理鄧永強(qiáng)介紹，天使投資的項(xiàng)目在進(jìn)行A輪融資時(shí)候，一般會(huì)賣出一部分股份，至少先讓這部分股份能夠收回投資本錢。

如果是非?？春玫捻?xiàng)目，A輪融資賣出的股份較少；反之，則盡可能地多賣股份。

一般情況下，A輪投資退出可以獲得幾百倍的回報(bào)。

當(dāng)然，也有B輪和C輪才賣股份的，不過這樣退出的回報(bào)倍數(shù)相對(duì)較少。

　　問題是，這是一個(gè)奇怪的“二元悖論”：如果是真正的好項(xiàng)目，天使為何要賣掉股份而不是等到項(xiàng)目上市或者并購(gòu)？賣的越多，證明天使對(duì)此項(xiàng)目前景越不看好。

反之，如果不是好項(xiàng)目，VC接手的動(dòng)力是什么？再者，風(fēng)險(xiǎn)投資的本質(zhì)在于幫忙創(chuàng)業(yè)者融資以壯大創(chuàng)業(yè)公司，并沒有投資者有義務(wù)要幫助天使退出。

　　事實(shí)上，在2010年底，泰山天使高調(diào)宣布退出拉手網(wǎng)部分股權(quán)時(shí)，業(yè)界就猜測(cè)拉手網(wǎng)的估值呈現(xiàn)出很大的泡 沫。

　　VC本來考慮的是，這些天使們可以帶來相對(duì)“優(yōu)質(zhì)”的項(xiàng)目，但自己往往疏于判斷，成為了墊背的。

　　自己成為VC　　“蠢”VC正在變少，天使們找VC接手的可能性正在變低。

天使怎么辦？天使們找到了新出路，他們開始與VC捆綁在一起，模糊自己的身份。

　　啟迪厚德天使孵化器背后有啟迪創(chuàng)投；經(jīng)緯的風(fēng)險(xiǎn)投資，成為其天使投資的保證；創(chuàng)新工場(chǎng)的李開復(fù)也積極奔走于騰訊、百度、新浪、盛大等大型互聯(lián)網(wǎng)公司的投資部，以便于投資項(xiàng)目的并購(gòu)?fù)顺觥?/p>

這期間更不乏VC與天使抱團(tuán)取暖，成為天使的募資方或結(jié)成各種投資團(tuán)體。

　　新興天使投資人王利杰就是這樣。

他最近募集了一只由松禾資本、蔡文勝等人聯(lián)合出資3000萬(wàn)人民幣的基金。

在王與創(chuàng)業(yè)者的投資協(xié)議中，會(huì)要求創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目再融資時(shí)優(yōu)先考慮這些LP們(有限合伙人)的投資。

　　在王眼中，這是一件雙贏的事：“創(chuàng)業(yè)者在接受我天使投資的時(shí)候，我以后還會(huì)繼續(xù)為他們找一筆錢，現(xiàn)在相當(dāng)于他們一下拿到了我的投資+300萬(wàn)元的后續(xù)投資，一下能搞定兩筆投資。

”　　從去年開始，王利杰致力于舉辦各種移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)論壇，并用借親朋好友募集到的400萬(wàn)元投資了50個(gè)項(xiàng)目。

采訪當(dāng)天，王利杰剛從一個(gè)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)論壇出來，準(zhǔn)備六點(diǎn)半奔赴另一個(gè)投資者見面會(huì)。

臨走，尋求投資的創(chuàng)業(yè)者特意趕來向王利杰推銷自己。

　　車上放著動(dòng)感十足的音樂，北京擁擠的交通似乎為這個(gè)創(chuàng)業(yè)者提供了更多訴說這個(gè)項(xiàng)目的機(jī)會(huì)。

僅僅只是一面之緣，王利杰卻非常感興趣，對(duì)于剛剛形成產(chǎn)品雛形的項(xiàng)目提出各種意見，并邀請(qǐng)創(chuàng)業(yè)者參加8月份在廈門的一個(gè)閉門會(huì)議。

這個(gè)會(huì)議，正是王邀請(qǐng)創(chuàng)業(yè)者與LP們的交流會(huì)。

項(xiàng)目如果進(jìn)行樂觀，追加300萬(wàn)元的VC投資不成問 題。

　　對(duì)于退出，王利杰笑笑說，自己才剛開始這項(xiàng)事業(yè)，還沒有開始退出的項(xiàng)目。

在他的印象中，退出也就是打點(diǎn)折賣給其他投資者這么簡(jiǎn)單的事情。

“我要等到B輪才考慮退出，B輪可以賣老股給進(jìn)來的VC，多給他們打點(diǎn)折扣。

比如我有一個(gè)估值達(dá)100萬(wàn)美金的企業(yè)的1%股份，打個(gè)折，按照50億美金估值公司的1%的股份賣就可以了。

”王利杰說。

　　在鄧永強(qiáng)的印象里，打折賣股份對(duì)天使來說，能夠拿到的回報(bào)似乎并不高，而天使投資10倍的回報(bào)才可以說是一個(gè)正常收益。

“不然都不好意思跟人說，那么大筆資金無(wú)論是放銀行還是買基金，都能夠取得不錯(cuò)的收益。

”鄧永強(qiáng)說。

　　中國(guó)天使第一場(chǎng)退出大戲的序幕并不精彩，還多少帶些悲情色彩。

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