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2017年GDP增速從2016年的6.7%這一底部回升到6.9%，這應該是2010年以來首次出現(xiàn)的經(jīng)濟增速回升。

為此，不少人看好周期性行業(yè)，認為2016年是經(jīng)濟見底、新一輪周期的開端。

 從股市表現(xiàn)看，從去年至今年2月之前，大型銀行股和地產(chǎn)股表現(xiàn)也很強勁，而2017年周期性行業(yè)的股價也有不俗表現(xiàn)。

那么，今后中國經(jīng)濟將繼續(xù)回升還是回落，哪些行業(yè)會走強，哪些行業(yè)將走弱呢？ 其實，宏觀數(shù)據(jù)已經(jīng)提示答案了，只是大部分人只關注總量數(shù)據(jù)，卻忽視了分項數(shù)據(jù)的變化。

 金融、地產(chǎn)業(yè)：已過鼎盛階段  2017年GDP增速為6.9%，其中，最終消費貢獻了4.1個百分點，資本形成貢獻了2.2個百分點，而凈出口卻貢獻了0.6個百分點。

如果只考慮投資和消費這兩駕馬車，則2016年GDP增速為7.2%（凈出口負貢獻0.5%），2017年為6.3%（凈出口正貢獻0.6%），即GDP增速竟然下滑了近一個百分點。

 因此，在不考慮外需變化因素的前提下，不難發(fā)現(xiàn)我國經(jīng)濟增速在2017年出現(xiàn)了明顯放緩，這既有自然回落因素，又有政策調控因素。

如2016年房地產(chǎn)行業(yè)增加值的增速達到8.6%，2017年降至5.6%，2016年金融業(yè)增加值的增速為5.7%，2017年降至4.5%。

這就容易理解，為何金融地產(chǎn)的增速遠低于GDP總量的增速，但后者仍能回升的原因——外需改善了。

  那么，金融和地產(chǎn)難道就從此一蹶不振了嗎？這倒未必，金融和地產(chǎn)行業(yè)仍是未來支撐中國經(jīng)濟發(fā)展的兩大主力，只是因為當前的體量已經(jīng)足夠大了，已經(jīng)透支了未來，因此，它們未來對GDP的貢獻占比估計還會回落。

 1、金融業(yè)的總量擴張速度將放緩 就金融業(yè)而言，2015-2016年的增加值占GDP的比重達到8.4%，這一比重明顯過高，因為對第三產(chǎn)業(yè)占GDP比重在80%左右的英國和美國而言，金融業(yè)的增加值占比也分別只有8.1%和7.2%；日本作為制造業(yè)大國，第三產(chǎn)業(yè)占比為72%左右，但金融業(yè)占GDP比重也只有5.7%左右；中國第三產(chǎn)業(yè)占GDP比重只有51%，金融業(yè)卻要占那么高的比重，顯然存在很大隱患。

 因此，這兩年來，國家已經(jīng)從政策層面引導經(jīng)濟脫虛向實，2017年金融業(yè)增加值的占比回落至7.9%，但仍然偏高，故今后金融監(jiān)管的力度不會減小，金融業(yè)的總量擴張速度將放緩，進入到一個存量主導時代。

 從這個角度看，未來金融業(yè)的行業(yè)集中度應該提高，龍頭企業(yè)將進一步擴大市場份額，剩者為王。

 以全球的投行為例，全球前十大投行的排名與美國前十大投行的排名幾乎差不多，前三名一般都是在摩根大通、高盛、美銀美林、摩根斯坦利、UBS這五家中產(chǎn)生，換言之，除了美國的前十大投行及歐洲少數(shù)幾家投行外，全球大部分投行都只能是二流以下投行了。

2017年中國前十大券商的主承銷收入幾乎占到全市場的60%，集中度也顯著提高。

 不過，中國金融業(yè)中相對值得看好的還是保險業(yè)，因為該行業(yè)能夠滿足養(yǎng)老防災、投資理財?shù)榷嘀毓δ堋?/p>

銀行、券商、信托等行業(yè)的前景會相對差些，因為這些行業(yè)與貨幣超發(fā)、剛性兌付、過度投機等金融整治目標的關聯(lián)度更大些。

 2、房地產(chǎn)行業(yè)，貨幣收縮的黑洞 房地產(chǎn)行業(yè)也是頗具金融屬性的行業(yè)，成為超發(fā)貨幣的源泉和歸宿。

不過，房價持續(xù)近20年的上漲，一定是在累積風險，它是貨幣膨脹的源泉，同樣也會成為貨幣收縮的黑洞。

 2013年商品房銷售面積突破13億平米，2017年商品房銷售面積接近17億平米，難道2018年會達到18億平米，2020年達到20億平米？ 凡事都會有極限，2017年第四季度房地產(chǎn)增加值的增速只有4.8%，也就是說，絕對數(shù)還在上漲，相對數(shù)已經(jīng)在回落。

我的判斷是，2018年商品房銷售面積會出現(xiàn)負增長，房地產(chǎn)行業(yè)同樣會步入存量主導時代。

 因為自2015年開始，居民房貸規(guī)模增速大幅提升，居民買房大幅加杠桿，說白了，就是透支未來。

購房需求在很大程度上來自對房價上漲的預期，如果房價走L型，房地產(chǎn)銷售規(guī)模將大幅下降，房地產(chǎn)企業(yè)的資金壓力就會大幅上升。

 因此，2018年對房地產(chǎn)企業(yè)的考驗將是資金流轉問題，從2017年開始，有的地產(chǎn)巨頭已經(jīng)在變賣資產(chǎn)，房產(chǎn)企業(yè)的平均融資成本已經(jīng)大幅上升，有的甚至超過了10%。

2017年房地產(chǎn)行業(yè)與金融業(yè)一樣，都出現(xiàn)了集中度提升的現(xiàn)象。

 截至2017年末，銷售規(guī)模達千億的房企有18家。

前十大房企已占據(jù)25%的市場份額，集中度較2016年末提升5.7個百分點；前200強房地產(chǎn)企業(yè)的市場份額已達62.3%。

 金融與地產(chǎn)行業(yè)步入到存量時代之后，必然會出現(xiàn)經(jīng)營業(yè)績分化和集中度提升并舉的現(xiàn)象，也必然伴隨著并購重組案例的大幅上升。

2017年房地產(chǎn)行業(yè)的并購規(guī)模估計在6000億元以上，2018年或超過1萬億。

金融行業(yè)由于市場化程度遠低于房地產(chǎn)行業(yè)，故并購規(guī)模會少些。

 從資產(chǎn)配置的角度看，盡管這兩大行業(yè)發(fā)展均已過了鼎盛階段，但還不至于“盛極而衰”，作為支撐經(jīng)濟發(fā)展的支柱產(chǎn)業(yè)，“大而不能倒”，故不必太擔心發(fā)生系統(tǒng)性風險。

 因此，配置這兩大行業(yè)的龍頭企業(yè)既符合存量博弈的邏輯，又順應政策上的“底線思維”。

 建筑業(yè)：未來前景難以樂觀  美國經(jīng)濟學家?guī)炱澞澱J為經(jīng)濟中存在長度為15-25年不等的長期波動。

這種波動存在于許多經(jīng)濟活動中，尤其是建筑業(yè)表現(xiàn)得特別明顯，所以庫茲涅茨周期又稱為建筑業(yè)周期。

 本人認為，政府的逆周期政策能夠實現(xiàn)平滑短周期或中周期的目標，但很難去平滑長周期，因為平滑短中周期的副作用就是杠桿率水平顯著上升，若要再去平滑長周期，那就力不從心了。

 我國在過去10年中，有過兩次非常明顯的逆周期政策刺激，一次是2009-10年的2年4萬億政策，另一次則是2012中期-16年中期實施的加杠桿穩(wěn)增長政策，包括基建投資提速、房地產(chǎn)刺激、PPP加碼等。

其代價是國企、地方政府和居民的杠桿率水平都大幅上升。

  2009年，建筑業(yè)增加值的增速創(chuàng)出18.9%的歷史新高，到了2016年，建筑業(yè)增加值的增速只有6.6%，2017年則降至4.3%；建筑業(yè)對GDP的貢獻比重也從2004年的7.04%降至2017年的6.7%。

 盡管這些年來基建投資增速一直接近于20%，但所創(chuàng)造的增加值卻在遞減，說明投資效率在下降。

 關于效率下降問題可以舉例說明： 截至2017年底，全國鐵路營業(yè)里程達到12.7萬公里，其中高鐵2.5萬公里，占世界高鐵總量的66.3%，是當之無愧的“世界冠軍”。

 不過，與中國高鐵、高速公路建設迅猛發(fā)展形成反差的是，中國流動人口數(shù)量早在2015年開始就出現(xiàn)了回落，今年春運前17天（交通運輸部數(shù)據(jù)，2月1日-17日），全國鐵路、道路、水路、民航共累計發(fā)送旅客11.94億人次，比去年同期下降2.67%。

這似乎是中國春運歷史上首次出現(xiàn)的負增長。

 無論是房地產(chǎn)投資還是基建投資，從投資區(qū)域的分布看，投資重心都開始從中心城市向三四線城市延伸，這與人口流向恰好相反，說明未來的投資回報率不容樂觀。

 通俗地說，好賺錢的項目肯定是先投資的，越到后面，投資收益就越低，規(guī)模經(jīng)濟的效應就越差。

 由于建筑業(yè)對于中國經(jīng)濟而言也是舉足輕重的，因此，未來要期望基建投資增速出現(xiàn)大幅回落并不現(xiàn)實。

當年日本就是為了抵御經(jīng)濟下行壓力，大搞基建，但最終導致基礎設施的過剩。

房地產(chǎn)行業(yè)則不排除投資增速大幅回落的可能，因為房地產(chǎn)行業(yè)的市場化程度更高。

 因此，總體而言，建筑業(yè)的未來前景難以樂觀。

 汽車業(yè)：面臨調整壓力  從宏觀數(shù)據(jù)看，汽車業(yè)的發(fā)展似乎到了接近飽和狀態(tài)，如根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會公布的數(shù)據(jù)，2017年乘用車共銷售2472萬輛，同比只增長1.4%，增速比上年大幅回落13.5個百分點。

 國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)顯示，2017年汽車類的銷售總額增速也只有5.6%。

不過，由于中國幅員遼闊、人口眾多，道路交通建設速度迅猛，故汽車保有量水平的提升空間還較大。

 2017年汽車銷量已經(jīng)連續(xù)9年居全球第一，在這么大的銷售基數(shù)下，汽車業(yè)的發(fā)展機會來自國產(chǎn)自主品牌汽車的銷量占比將不斷提升。

這有點類似于過去的家電行業(yè)，歷史上中國的家電業(yè)也是洋品牌的天下，后來，國產(chǎn)品牌由于性價比的優(yōu)勢不斷體現(xiàn)，市場份額也不斷提升，如今，格力、美的、海爾三分天下的格局基本形成。

  此外，中國已經(jīng)步入消費升級時代，在信息技術高度發(fā)達的今天，汽車新技術、新理念的推廣與應用，如人工智能、無人駕駛、移動互聯(lián)終端等技術和概念，正在改變傳統(tǒng)汽車業(yè)的制造方式，也給了中國汽車業(yè)提供了趕超機會。

 2017年我國新能源汽車的銷量增速超過50%，未來汽車的更新?lián)Q代比例還會進一步提高。

 例如，2017年中國二手車轉移到消費者手上的交易量只有700多萬輛，不足當年新車銷量的25%，而美國二手車交易量是新車銷量的兩倍，即美國二手車交易的活躍度是中國的八倍，這或許意味著未來中國消費者對乘用車更新?lián)Q代的需求空間非?？捎^。

 不過，正如家電行業(yè)在2011-12年間出現(xiàn)過調整那樣，2018年汽車業(yè)或將面臨調整壓力。

如按照一般規(guī)律，汽車普及元年的第八年到第十年會出現(xiàn)一次深幅調整。

中國汽車普及的元年應該是2010年，會否在2018-20年之間出現(xiàn)銷量的回落呢？ 如前所述，正如家電行業(yè)在經(jīng)過一輪并購重組的調整之后，行業(yè)集中度會進一步提升、銷量增速仍會上升那樣，汽車業(yè)應該也是如此，未來某些年份汽車銷量增速超過GDP增速仍有可能。

 從資產(chǎn)配置的角度看，選擇未來10年可能成為行業(yè)龍頭的企業(yè)，就有望獲得超額回報。

 未來的幾個投資機會  1、我們看好與醫(yī)療類似的教育，特別是基礎教育 中國人對下一代的投資一向是非常舍得的。

 我上一代人所經(jīng)歷的時代還是一個草莽時代，只要敢拼敢闖，是有機會實現(xiàn)階級的提升的。

而在社會逐漸固化的今天，這樣的機會已經(jīng)越來越少，無論是就業(yè)機會還是商業(yè)機會本身對專業(yè)技能的要要求都越來越高，我們現(xiàn)在所看到的一些中產(chǎn)階層其實很多都很難保證自己的下一代還能達到與自己類似的水平。

 通過在子女教育上的投資，無論是為了保住這一代的產(chǎn)業(yè)還是讓下一代有所提升，是現(xiàn)在大量城市中產(chǎn)所在做的事情。

 過去一些意識比較早的人發(fā)現(xiàn)留學可能是一條捷徑，這也成就了新東方。

 但隨著發(fā)達國家政策收緊，同時國內實力的提升，留學的性價比已經(jīng)越來越差，更多群體可能會優(yōu)先考慮國內教育。

 而目前教育體系的存在不小的矛盾，學校對素質教育、降低學業(yè)負擔的要求，和應試升學的現(xiàn)實為教育培訓類行業(yè)創(chuàng)造巨大的市場。

 但這個行業(yè)投資的難度在于標準化和持續(xù)盈利能力，新東方過去的真正成功之處是它創(chuàng)造了留學培訓的標準化服務，即使后來留學培訓大量涌現(xiàn)的時候，也大多都會使用新東方的教材，這就是它的護城河。

 而國內應試教育其實類似，目前大多數(shù)機構都只是那么幾個名師，因為交出了幾個牛逼的學生而吸引來了其它生源，但這樣過于依賴個人的模式并不具備可復制和持續(xù)盈利能力。

我們要發(fā)掘的是具有系統(tǒng)性的項目。

 2、海外機會 我們 16 年收購了越南的一家上市證券公司，同時還有基金管理公司，在越南我門準備引入同花順和萬得的商業(yè)模式，同時計劃在越南開設 P2P 等一些國內我門成熟的商業(yè)機會。

 總得來說我覺得這幾年海外投資還是主要更多集中在一些基本面相對較好的發(fā)展中國家的機會，歐美國家自身社會發(fā)展已經(jīng)顯現(xiàn)里越來越多的問題，同時資產(chǎn)價格又高高在上，投資的性價比已經(jīng)很低。

 東南亞在過去 20 年里其實是相對被忽略的一塊市場，一個原因是過去 20年中國的發(fā)展過于耀眼，國際資金在類似風險偏好的情況下都還是首選中國投資，另外一個就是 97 年金融危機缺少讓東南亞元氣大傷。

但也正是因為過去巨大的危機爆發(fā)，推動了越南在內的一些國家進行了深刻的經(jīng)濟改革，大大提高了金融體系的抗風險能力。

 16 年開始東南亞一個明顯的趨勢就是改革派政治強人的出現(xiàn)，無論是菲律賓的杜爾特還是印尼的左科維，其實都反應了東南亞人民發(fā)展意識的崛起。

 同時對于中國資本來說，進入這些國家投資的條件也越來越成熟，我們自己本身的巨大的經(jīng)濟體量和與日俱增的政治軍事實力已經(jīng)可以保證我們進入這些國家投資的議價能力和資金安全。

 3、消費升級 這個概念一直在談，我們過去 30 年的消費一直在升級，未來 30 年也一定是這樣的趨勢。

 但是不是代表隨便投資一家消費公司未來就一定保證賺錢呢？肯定不是的，消費的特點就是不同時代有不同時代的特征，而且消費者都是越來越挑剔的，消費者的實際消費能力不能僅從幾個數(shù)字上去判斷，而要真正的去分析不同群體的現(xiàn)實情況。

 比如雖然我們的經(jīng)濟過去幾年還是增長的，但是我們奢飾品的消費其實是倒退的，因為我們賣得起奢飾品的人數(shù)并沒有增長，過去的增長不過是那群賣得起的人原來只買一個的買了 2 個、3 個，但這個增長是有極限的，我們潛在的奢飾品消費群體呢？就像之前提到過，我們的中產(chǎn)這幾年的財富很多都是紙面上的增加，房產(chǎn)的增值并沒有帶來實際消費能力的提升。

 所以后來我們出現(xiàn)了“輕奢”的概念，所謂“輕奢”，背后的現(xiàn)實就是消費升級的愿望與實際收入增長不匹配的妥協(xié)。

那還有沒有機會呢? 這個機會我們其實更關注的是結構性成本變動帶來的機會，我們發(fā)現(xiàn)兩個領域都又這個趨勢性變化。

 第一個領域是酒店。

 以前的五星級酒店，大量的成本其實是因為評星需要帶來的大量無效成本，譬如游泳池健身房網(wǎng)球場地等等，這些都是評比五星級酒店所必需的一些硬性要求，而從現(xiàn)實中來看，絕大部分的旅客都是不關注這個的，很少真會去酒店游泳池和健身，但是他們的房費里的成本很大一部分是包含了這些。

 所以我們一直覺得，這個結構成本是可以變動的，最近我們關注精品酒店行業(yè)，大量的酒店節(jié)省了這部分的無效成本，投入到酒店的內部裝飾，軟裝和硬裝都大幅度的提升，讓客人真正感受到居住環(huán)境的徹底性發(fā)生改變，住宿體驗大面積提升，但是成本卻沒有上升，反而還下降了。

 所以這種消費升級是沒有成本提升的，可能反而還降低了客戶的支出，體驗增加，消費其實還降了，這個就是結構性成本變動帶來的投資機會。

 我們關注的另外一個行業(yè)是電影。

 過去的電影，大量的成本其實花費在特效制作和演員片酬上，導致帶來的結果就是大量的電影粗制濫造，看上去特效很好，實際內容空洞無物，故事都講不好，出現(xiàn)大量的叫座不叫好的垃圾電影。

 我們最近關注一些電影行業(yè)變革的機會，就是把特效和演員的片酬成本節(jié)省出來，更多的關注在劇本本身的機會上，這種機會相信在2018年以后會逐步被重視起來，內容將更會成為以后的競爭核心。

 這里面帶來的變化就是電影的投資金額其實是下降的，但是影片質量可能會上升，票房收入會發(fā)生根本性改變。

 最后，我自己看還是有一些機會的，一個機會是農(nóng)業(yè)。

 食品是必須性支出而目前占家庭支出比例又比較小，比例小就意味著對價格敏感度不高，花5塊錢吃一個有機雞蛋和花1塊錢吃一個普通雞蛋并不會給一個中產(chǎn)家庭帶來多大負擔，但對生產(chǎn)者是 5 倍的差別；另外優(yōu)質農(nóng)產(chǎn)品目前總體上來說還是一個賣方市場，現(xiàn)金流回收快，在現(xiàn)在的市場下后續(xù)融資、退出前景不明朗，那就盡量做現(xiàn)金流多的事情。

 還有一個方向是城鎮(zhèn)化市場，很多發(fā)達的三四線城市居民的實際購買能力其實是遠超一線城市的，這些城市居民在房產(chǎn)上的負擔小，可以支配的財富更多，同時農(nóng)村與城市的界限正在模糊，土地流轉的展開其實已經(jīng)使得一部分農(nóng)民成為了事實上的城市居民，開始嘗試城市居民的消費方式，這一部分的增量其實是很大的，而我們大部分的消費、互聯(lián)網(wǎng)公司，一二線的消費沉下來做三四線的消費，其實是不容易的。

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