閱讀 :590

我們最近在做創(chuàng)業(yè)公司員工期權計劃，最讓我震撼的是：即便一開始就溝通，大家還是不清楚一些東西是如何影響期權價值的。

很多人在離開第一個創(chuàng)業(yè)公司時都有種“價格好高”（或相反）的感覺，同時創(chuàng)始人真心希望能公平對待員工和其他股份持有者，但擁有公司一部分不是件靜態(tài)、固定的事，它隨時間流動和改變，有很多東西會影響整個所有權等式。

　　要了解股權和所有權，首先就要了解很多復雜知識，這就是為什么很多創(chuàng)始人會在所有權變化時努力希望建立起“信任”——他們自己、員工、聯(lián)合創(chuàng)始人和投資人，并把重點放在“教育”期權知識上。

現(xiàn)在，也有些很好的概述、模板及指南，覆蓋期權及補償運作方式，今天我們想多分享一些“經(jīng)濟學”在創(chuàng)業(yè)公司期權和所有權背后如何運作的知識。

　　股權結(jié)構表（Cap Table）　　股權結(jié)構表反映了一個公司所有股東的所有權，包括——創(chuàng)始人、持有期權的員工和投資者。

對大多數(shù)人，要知道自己到底有多少，就需要知道公司完全稀釋股份總數(shù)、不同類別股東間更廣泛的所有權，以及其它一些細節(jié)。

而完全稀釋股份總數(shù)（不是基本股計數(shù)）等于所有現(xiàn)存股+所有最終可能轉(zhuǎn)化為股票的東西，包括——期權、認股權證及未發(fā)行期權等。

　　舉例說明　　　假設：有一個公司還沒有外部投資者，它目前股份分配如下：　　如果有人被給予了 100 期權，這些期權是從 1000 股總期權池里來，那么他就擁有了這個公司完全稀釋股權的 100/10000（或 1%）。

　　不過，這僅僅是起點，任何對公司所有權的分析都僅適用于一個時間點。

隨時間推移，很多因素會增加完全稀釋股權總數(shù)，比如發(fā)行更多期權、收購、融資條件等，這些因素反過來會降低你持股比例。

當然人們也可以隨時間發(fā)展，通過增加報酬或績效撥款方式從增加期權中獲利，但分子的變化，往往意味分母會有相應變化。

　　融資歷史（Financing History）　　對于每一輪融資，都有一個原始發(fā)行價和一個轉(zhuǎn)換價。

“原始發(fā)行價”是指：投資人為股份支付的每股價格，這個價格表示不同投資者認為不同時間點你這個公司的價值。

“轉(zhuǎn)換價格”指：“優(yōu)先股”轉(zhuǎn)為“普通股”的每股價格。

記住，優(yōu)先股經(jīng)常由投資人持有、有一定公司治理權及普通股沒有的“優(yōu)先清算權”。

　　在大多數(shù)情況下，“轉(zhuǎn)換價格”等于“原始發(fā)行價”，但稍后我們將講到有兩種情況是例外。

　　員工期權的行使價格經(jīng)常比最近一輪投資者支付的原始發(fā)行價少，這是因為這些投資者持有優(yōu)先股。

價值的差別，取決于具體權利及公司整體成熟度，而外部估值機構將執(zhí)行 409a 【硅發(fā)布注：員工期權涉及的法律條款】估值以確定精確數(shù)額。

　　稀釋（Dilution）　　稀釋是一個復雜概念。

一方面，如果一個公司融更多錢，完全稀釋股數(shù)增加，現(xiàn)有股東（包括持有期權的員工）所有權就會被“稀釋”或“減少”。

但另一方面，融更多錢是為幫公司開發(fā)潛力，這意味：每個人擁有的少了，但總盤子價值上升，擁有一家 10 億美元公司的 0.09%，比擁有一家 5 億美元公司的 0.1% 更好。

　　另一種情況，如果公司增加期權池來授予更多期權，也會稀釋員工所有權，但這是充滿希望的：（1）這是一個公司在積極增長模式的標志；或者（2）意味員工可能從這些額外期權補助金中獲益。

　　回到剛才案例　　現(xiàn)在假設時間推進到公司已經(jīng)融資：A 輪中，這家公司以每股 1000 美元原始發(fā)行價，從投資者那融了 1000 萬美金：　　由于融資過程中新發(fā)行了股份，完全稀釋股權總數(shù)變?yōu)?2 萬股，這意味這名員工原來的 100 期權，現(xiàn)在已經(jīng)等于整個公司所有權的 100/20000，或 0.5%——不再是當初加入時的 1%。

但由于公司總盤子價值大幅增長：現(xiàn)在每股值 1000 美元，這名員工現(xiàn)持有公司價值是——100 股乘以 1000 美元/每股，即 10 萬美元。

　　不過，并非所有人的稀釋都是平等的。

這就牽扯到很多投資者會提出的“反稀釋保護”條款，基本思想是：如果公司未來融資價格低于他們進入時價格，他們可以被發(fā)行更多股份，以保護未來更低價格情況的發(fā)生，這里，額外股份數(shù)量根據(jù)方案不同而不同。

　　多數(shù)“反稀釋保護”條款也被稱為“加權平均調(diào)整” ，對創(chuàng)業(yè)公司員工稀釋較少，因為在保護投資者方面較溫和。

但有一種“保護”，確實會對其他股份持有者產(chǎn)生較大影響，即 “the full ratchet”，這種條款將較早進入投資者所支付價格調(diào)整到與當前輪價格（較低價格）完全相等，所以——　　如果投資者早些時候以每股 2 美金買下 1000 萬股，而當前價格是 1 美元/每股，那么這些投資者所有股數(shù)將變?yōu)樵瓉淼?2 倍，也就是 2000 萬股。

這也就意味完全稀釋股數(shù)將多出 1000 萬股，這時，所有沒被保護的股東（包括員工）就真的是被攤薄了。

　　順便說一下，這并非只是“理論”：我們見過移動支付公司 Square 在 IPO 時受到這種條款影響。

它發(fā)行了額外股權數(shù)給 E 輪投資者，因為公司 IPO 價是這些投資人當時購買價格的一半。

　　理想情況下，“反稀釋保護”條款不會起作用——后輪融資估值通常比之前估值高，因為公司隨時間發(fā)展會變得更好，或市場情況沒有發(fā)生戲劇性變化。

但是如果這個條款真起作用了，那就是稀釋的“雙重打擊”——既有因為“反稀釋保護”，公司不得不出售更多股份，完全稀釋股份總數(shù)增加，還有低估值。

　　清算優(yōu)先權（Liquidation Preferences）　　一些投資者也會將“清算優(yōu)先權”作為附加條款。

簡單講，它是指在流動性事件中（比如公司被收購），這個投資者能優(yōu)先于其他所有股東（包括大多數(shù)擁有期權的員工）把他所投資資金收回。

　　為說明“清算優(yōu)先權”是如何運作的，我們回到剛才案例。

　　假設：現(xiàn)在公司以 1 億美金被收購，A 輪投資者（投了 1000 萬，有公司 50% 股份），他可以選擇在出售中拿回自己的 1000 萬（清算優(yōu)先權），或拿到公司估值的 50%（50% 乘以 1 億美元= 5000 萬）。

很明顯，這時投資者會拿 5000 萬。

這樣，股權價值剩下的 5000 萬美元就由普通股東和期權持有者分享：　　注意：這個案例里由于公司售價很高，清算優(yōu)先權根本就沒發(fā)揮作用。

而如果是下面情況，它就開始發(fā)揮作用了——　　假設：公司出售價格不是 1 億，而是 1500 萬。

如下圖，A 輪投資者會選擇拿回他之前投的 1000 萬作為“清算優(yōu)先權”行權，因為其按總盤子 50% 比例算（50% 乘以 1500 萬=750 萬），少于他行使清算優(yōu)先權時得到的資金。

這樣，公司出售就只剩下 500 萬（而非 5000 萬）由普通股東和期權持有者共享。

　　而假設一家公司進行了幾輪融資，且每輪投資者都附帶了“清算優(yōu)先權”條款，那么清算優(yōu)先權涉及的最小金額，已經(jīng)等同這個公司生命周期中的所有融資額。

　　也就是說：如果公司以優(yōu)先股方式總共融了 1 億，然后賣了 1 億，那么其他人就什么也沒有了。

　　當“清算優(yōu)先權”不止一倍時　　目前為止，我們說的都是 1 倍的“非參與”清算優(yōu)先權——即投資者要么拿回自己當初投的錢的 1 倍，要么按所占公司股份百分比拿錢。

但如果投資者和創(chuàng)業(yè)公司簽的條款不止 1 倍呢？　　比如說，2× 就意味投資者能拿到他所投資數(shù)額的 2 倍。

“非參與“性質(zhì)，這時也可以成為“參與”——投資者除能拿回自己投資金額 (or multiple thereof if higher than 1x)，也能拿到自己在這個公司股份百分比收益。

這種情況下，對其他股份持有者的影響是顯著的。

　　繼續(xù)回到剛才案例，假設：A 輪投資者拿到 2 倍清算優(yōu)先權，在前面說過情況里，如果公司以 1 億賣出，投資者會選擇拿 50%，因為 5000 萬比 2000 萬（2 乘以 1000 萬的清算優(yōu)先權）多。

這時，普通股東和期權持有者情況和這個投資者有 1 倍清算優(yōu)先權時情況一樣。

　　但如果公司賣出價格是低得多的 1500 萬，這個投資者就會拿走所有錢，因為 2 倍清算優(yōu)先權意味著 2000 萬，但公司出售獲得的現(xiàn)金只有 1500 萬，所有錢都給那個投資者了，普通股東和期權持有者什么也沒剩下。

　　最后，讓我們來看下“參與優(yōu)先權”情況下的雙重收費——　　假設公司以 1 億出售，則 A 輪投資者不僅拿到 1000 萬清算優(yōu)先權，還能拿到以公司股份份額為基礎的百分比金額，即投資者能拿到的錢包括——1000 萬美元（清算優(yōu)先權）+ 剩下 9000 萬美元的 50%，總共能拿到 5500 萬美元。

這樣，普通股東和期權持有者就只能分剩下的 4500 萬美元了。

　　而在以 1500 萬賣出場景里，普通股和期權持有者能拿到的錢更少，因為 A 輪融資者要拿走 1000 萬+剩下 500 萬的 50%，共計 1250 萬美元，只剩下 250 萬美元給普通股東和期權持有者。

　　IPOs　　有一堆非經(jīng)濟因素（如法律、稅務和公司治理相關問題），這里都不討論，我們只關注期權和所有權方面的經(jīng)濟因素，但有一個因素仍值得關注，因為它看上去像是個管理問題，而實則是“經(jīng)濟”問題，那就是——IPO 的自動轉(zhuǎn)換，即由誰來決定是否 IPO（話語權）。

　　多數(shù)情況下，優(yōu)先股股東，作為單一類別股東對 IPO 進行投票——把他們都聚一起，票多意見獲勝。

這對公司其實是個很好的檢驗，因為規(guī)則確保一人一票，但每個股東的話語權，是和他擁有股份相關的。

而有些時候，不同投資者對公司控制權與他股份所占比不成正比關系，這種情況通常在以下場景中出現(xiàn)：　　晚期投資者擔心公司可能上市太早，拿不到自己需要的財務回報。

這種情況下，投資者可能要求公司 IPO 時一定要得到他們特別批準，或是在 IPO 價格低于他期望回報倍數(shù)（如 2-3 倍）時，公司 IPO 需要他們特別批準。

　　這樣一來，看上去是管理的問題就變成經(jīng)濟問題了——如果一家公司 IPO 需要投資者批準，而這個投資者對 IPO 回報不滿，這種“控制”，就變成投資者拿到更多經(jīng)濟回報的一種“借殼方式”。

怎么實現(xiàn)呢？要更多股份（或降低其現(xiàn)有優(yōu)先股轉(zhuǎn)化為普通股的轉(zhuǎn)化價格），而這就會增加完全稀釋股份總數(shù)的分母。

　　需要澄清的是：這不是建議晚期投資者要有“邪惡行為”，畢竟他們?yōu)楣驹鲩L提供所需資本和其他戰(zhàn)略價值，賺取資本回報與他們所承擔風險相應。

不過，這里還是有需要注意的地方。

　　激勵型期權和非限制條件型股票期權（以及行使期限）　　除融資和管理因素，特定類型的期權也可能影響期權價值。

　　一般情況下，最有利的選擇是“激勵型期權”（ISO），持有 ISO 期權的人，無需在期權行權價格與公平市場價值間有差額時繳稅（盡管有些情況下，替代性最低稅可以發(fā)揮作用），基本上 ISO 意味創(chuàng)業(yè)公司員工可以推遲稅款，直到出售標的股票，如果他們從行權日開始持有 1 年（以及批準日期的 2 年），則可以享受資本利得稅待遇。

　　而非限制條件型股票期權（NQO）就沒那么有利了，無論是否選擇長期持有，持有人一定要照章納稅。

由于這些稅款是從行權日開始計，員工可能因為曾經(jīng)的高股價而虧錢稅款——即后來股價有所貶值。

　　那么為什么所有公司都不只發(fā)行 ISO 呢？因為 ISO 有很多制約，包括對所有員工每個單年只能發(fā)行 10 萬美元市值 ISO 的法定上限，這意味只要金額超過 10 萬，就只能發(fā)行 NQO。

　　ISO 行使期限是員工離開公司的 90 天內(nèi)。

隨著有越來越多公司考慮延長期權行使期限，企業(yè)仍然可以發(fā)行 ISO——但現(xiàn)有稅法下，如果他們沒在離開公司后 90 天內(nèi)行使 ISO，無論公司行使期限是多少，都會轉(zhuǎn)化為 NQO。

　　并購發(fā)生　　期權一個最常見問題是：如果創(chuàng)業(yè)公司被收購怎么辦？假設員工 4 年才可以獲得全部期權，但公司在第 2 年時出售，以下為幾種情況：　　場景 1——未歸屬（Unvested）期權由收購方承擔。

　　如果獲期權的員工可以選擇并選擇了留下，則他們期權計劃不變（雖然現(xiàn)在已經(jīng)是收購方的股權）。

這似乎合理，除非他們不想和新老板一起工作，然后退出，這時他們將被剝奪剩余 2 年的期權。

　　場景 2——收購方取消未歸屬期權，并給員工新條款的期權設置（假設他們選擇留在收購方）　　這背后邏輯是：收購方想重新激勵潛在的新員工，或是把他們放到公司整體薪酬框架里。

這似乎也合理，但這是個和原先經(jīng)過該員工同意的不同計劃。

　　場景 3——未歸屬期權得到加速，即未歸屬期權自動得到歸屬，就好像員工已經(jīng)完成剩下兩年的期權 Vesting。

這里要注意：存在兩種加速：單條件加速和雙條件加速。

單條件：未歸屬期權加速基于一個單一“條件”事件的發(fā)生，這個案例里就是公司被收購，因此不管是否選擇留下，他們都能從完全歸屬中獲利。

雙條件：僅僅是公司被收購不足以加速歸屬，還要滿足以下兩個條件中的一個：或者員工沒得到新公司 Offer；或者他原來做的事和新老板需要的角色不匹配。

　　注：這些只是一般定義。

上述條件也有“特定”變化，比如所有都加速還是只加速一部分等——這里我們不討論。

　　毫不意外，收購方不會喜歡單條件，所以這種情況很少發(fā)生。

雙條件讓收購者有機會留住人才。

不過對大多數(shù)人來說，雙條件中的兩個條件都不常見，因為這些條件其實是預留給高管的，這些高管在收購發(fā)生時很可能不會想留下，或者說無法拿到收購方 Offer（舉個例子，一個公司不可能有兩個 CFO）。

　　簡單想想：就是收購者給出一個典型的“全價”是——前期購買價格，對現(xiàn)有期權及新員工留用期權計劃的預想，這就是收購者愿意在交易中支付的價格。

但因為收購事宜的進展，最終錢如何分配可能與最初期權計劃文件規(guī)定不同。

　　額外補充　　上文提到過：所有與補償及所有權有關東西最后都可以歸結(jié)為建立和引導“信任”——不管是通過教育、溝通還是透明度。

一個很重要的 SEC 規(guī)則是——規(guī)則 701，發(fā)放員工股票期權的豁免權（Exemption），這條規(guī)則規(guī)定：公司每年最多發(fā)行 500 萬美元期權，公司必須提供接受者期權計劃的副本；一旦超過 500 萬，則必須提供計劃、風險因素及 2 年的 GAAP 財務報表摘要。

　　不過時代在變，701 規(guī)則 1999 年 4 月開始生效，但是卻沒有與時俱進。

現(xiàn)在公司處于私人狀態(tài)時間都較長，不斷籌集資金，從初涉創(chuàng)業(yè)到風險投資，往往會伴隨更復雜條款。

所以，簡單地審閱公司近兩年財務報表沒有太多關于期權最終潛在價值的信息。

規(guī)則 701 應該更新，以更好反映人們需要理解的期權信息。

　　好消息是：如果一家公司上市，上述優(yōu)先股股東所有的不同權利都不復存在，因為每個人的股份都轉(zhuǎn)換成了普通股。

可能還有不同類別普通股（如兩個不同級別的投票權，以保護由創(chuàng)始人驅(qū)動的長期創(chuàng)新）——但這些并不影響個人財務。

　　當然，創(chuàng)業(yè)公司結(jié)果不可預測，每個創(chuàng)業(yè)公司也都是獨一無二的，每種情況都有未知變數(shù)。

新數(shù)據(jù)總在改變經(jīng)濟結(jié)果。

在創(chuàng)業(yè)公司工作，就意味你在很早時候拿到了一些東西，這些東西沒有被“證實”，它有很大的風險，以及潛在的，巨大回報。

下一篇:普通公司與一流公司的差距是怎么被拉開的？ 下一篇 【方向鍵 ( → )下一篇】

上一篇:企業(yè)更應該重視好的Logo設計？ 上一篇 【方向鍵 ( ← )上一篇】