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大家好，首先感謝主辦方給我這個(gè)機(jī)會(huì)來(lái)給大家分享，也謝謝大家來(lái)到沃頓中心來(lái)聽(tīng)我瞎扯。

首先我還是來(lái)做一個(gè)自我介紹吧。

我叫胡博予，是XVC的合伙人，在創(chuàng)辦XVC之前，我大部分時(shí)間在創(chuàng)業(yè)。

我從99年開(kāi)始參與創(chuàng)辦了一家公司，目前是中國(guó)最大的信貸風(fēng)險(xiǎn)管理軟件公司，叫做安碩信息（300380），已在創(chuàng)業(yè)板上市了。

幾年前我加入了VC行業(yè)，陸續(xù)投了10來(lái)家公司，待會(huì)我會(huì)和大家聊幾個(gè)具體案例。

進(jìn)入正題前，先看這個(gè)圖，這是一個(gè)簡(jiǎn)單的思維小游戲。

大家想象一下，假設(shè)我們所有人是一個(gè)投資委員會(huì)，我們正在討論一個(gè)A輪的項(xiàng)目，項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)做了大量的前期工作，給出了如下信息：1）公司有10%的幾率上市；2）有30%的幾率會(huì)被并購(gòu)；3）有60%的幾率無(wú)法退出（全部虧損）。

項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)做了很多工作，投資委員會(huì)相信他們的判斷。

基于這樣的場(chǎng)景，我來(lái)請(qǐng)大家投一下票。

必須得選一個(gè)。

覺(jué)得應(yīng)該投的舉一下手。

覺(jué)得不應(yīng)該投的舉一下手。

（胡博予數(shù)了一下。

）好，看來(lái)大部分人覺(jué)得不應(yīng)該投。

好了，我宣布，我們正式地將項(xiàng)目否決掉了。

下面我請(qǐng)大家看幾個(gè)全球最頂級(jí)的幾個(gè)VC的數(shù)據(jù)，這幾家VC是Google、Facebook、Uber等很多“超級(jí)鯨魚(yú)”的早期投資人，給投資人創(chuàng)造了上千億美元的回報(bào)，基本每一期基金都有幾倍到幾十倍的回報(bào)。

紅杉在過(guò)去的20年時(shí)間大概投了600多個(gè)項(xiàng)目，中間有50個(gè)IPO（上市），大概有20%左右的被并購(gòu)了，但是大部分項(xiàng)目均屬于無(wú)法退出的虧損項(xiàng)目。

Accel所投的公司IPO有6%，并購(gòu)占32%，還有62%沒(méi)有退出。

Benchmark，這也是一家非常牛X的投資公司，它的投資IPO占比10%，35%的并購(gòu)，最大一部分55%也是沒(méi)有退出。

我們剛才投票的這個(gè)公司，就是一個(gè)典型的頂級(jí)VC會(huì)投資的早期項(xiàng)目。

但是為什么我們剛才的投票，大部分人都是否定的呢？可能有些人已經(jīng)發(fā)現(xiàn)我玩了個(gè)小花樣。

我給出的信息里面沒(méi)有說(shuō)明“假如成功了，回報(bào)是多少”。

剛才沒(méi)有人問(wèn)我這個(gè)問(wèn)題，而真實(shí)的場(chǎng)景中，投資委員會(huì)成員也常常會(huì)把這個(gè)重要信息忽略，大多數(shù)人只會(huì)用成功概率來(lái)做判斷，但是不能把成功的“規(guī)模”考慮到公式里。

人的本能不擅長(zhǎng)用概率的方法來(lái)思考問(wèn)題。

巨大的不確定性，會(huì)讓你產(chǎn)生焦慮情緒，當(dāng)不確定性超過(guò)一定的閾值之后，“這一筆投資的預(yù)期回報(bào)是多少”就變成一個(gè)很難的問(wèn)題。

這時(shí)候你的焦慮情緒就會(huì)把它用一個(gè)更簡(jiǎn)單的問(wèn)題來(lái)替代：“這一筆投資有多大幾率會(huì)盈利”。

但是這兩個(gè)問(wèn)題的答案是不一樣的。

一群人來(lái)做決策，會(huì)更傾向于模仿本能，用直覺(jué)和情緒來(lái)做判斷。

人越多越這樣。

我們?cè)賮?lái)看一下這是不是一個(gè)好VC。

他投資過(guò)10個(gè)公司，30%血本無(wú)歸，30%能回本，40%能賺錢(qián)，這是一個(gè)好VC嗎？當(dāng)然基于剛才的信息，好壞都不好說(shuō)，因?yàn)檎嬲幸饬x的，不是你投的項(xiàng)目有多少能賺錢(qián)，而是賺錢(qián)的項(xiàng)目能賺多少錢(qián)。

這里說(shuō)的其實(shí)就是我的業(yè)績(jī)。

我在2011年到2016年間投了10家早期的公司，有6家是虧錢(qián)的或者僅能回本。

但是這10家公司表現(xiàn)整體來(lái)看非常好，總估值在平均不到四年時(shí)間翻了54倍，扣掉稀釋后還有35倍。

其中能賺錢(qián)的4家公司，平均估值已經(jīng)到了40億美元。

也可以這么說(shuō)，“平均”地看，這10家公司全都成了“獨(dú)角獸”。

其實(shí)不只是做VC反人性，投VC基金也是一個(gè)反人性的事。

下面我們?cè)賮?lái)看幾個(gè)數(shù)據(jù)。

左邊這張圖里面，由深到淺的三根線，分別是S&P500、頭部VC的回報(bào)、VC行業(yè)的平均回報(bào)。

VC行業(yè)的平均回報(bào)，基本和S&P500指數(shù)持平，但是波動(dòng)更大。

所以平均來(lái)看，投資VC還不如買(mǎi)指數(shù)基金。

不但如此，VC行業(yè)里可能大部分的基金是不賺錢(qián)的。

Wealthfront總結(jié)的1000家VC的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，僅僅2%的VC基金賺走了95%的錢(qián)。

所以投資VC基金，沒(méi)法“分散投資”，正確的姿勢(shì)是盯著頭部的VC投。

但是頭部的VC一般人投不進(jìn)去，即使你投進(jìn)去了，也得忍受一些“反人性”的痛苦。

下面這張圖顯示，回報(bào)最高的那些基金，虧錢(qián)項(xiàng)目的數(shù)量占比、金額占比，都比那些“還不錯(cuò)”的基金要高。

看來(lái)我的投資失敗率還是太低了（笑）。

所以說(shuō)做VC的LP也是一件挑戰(zhàn)人性的事情。

不過(guò)還是有人做出了不錯(cuò)的榜樣。

耶魯大學(xué)捐贈(zèng)基金的網(wǎng)站公布了他們的數(shù)據(jù)，他們過(guò)去20年的VC組合的年化收益率（IRR）是77.4%，我看到這個(gè)數(shù)字也驚呆了。

我當(dāng)面和他們確認(rèn)時(shí)，他們說(shuō)他們投VC的方法就是只投極少數(shù)的最頭部的基金，能投多少投多少，不會(huì)分散投資。

我們XVC是一個(gè)創(chuàng)業(yè)中的基金，所以也吸引了一些具有“創(chuàng)業(yè)精神”的LP來(lái)投資我們。

除了一些優(yōu)秀的企業(yè)家，還有一些美國(guó)和歐洲的頂級(jí)大學(xué)捐贈(zèng)基金、家族辦公室和母基金，他們大部分都是Sequoia、Benchmark、Accel的最大的或者最長(zhǎng)期的LP。

這些人的投資邏輯都差不多——在全球搜尋少數(shù)優(yōu)秀的基金管理人，集中地、長(zhǎng)期地投。

其中好幾家從40多年前就開(kāi)始投VC了。

他們一般都人員精簡(jiǎn)、強(qiáng)調(diào)獨(dú)立思考、不依賴(lài)群體決策。

這些優(yōu)秀機(jī)構(gòu)的“創(chuàng)業(yè)精神”還體現(xiàn)在一個(gè)細(xì)節(jié)上——基本上他們都是通過(guò)各種渠道主動(dòng)來(lái)接觸我們的，很少有人是我們主動(dòng)去聯(lián)系的。

你們可能覺(jué)得我在這臭顯擺，其實(shí)不是的，我一開(kāi)始募資也花了不少時(shí)間，但是我主動(dòng)去聯(lián)系的機(jī)構(gòu)大都不怎么理我，結(jié)果我只好守株待兔。

正好可以省點(diǎn)時(shí)間來(lái)做研究看項(xiàng)目。

接下來(lái)，我講一下我們XVC怎么去面對(duì)VC這個(gè)“反人性”的職業(yè)。

首先，我們是個(gè)極度專(zhuān)注于“大機(jī)會(huì)”的基金，為了做到這一點(diǎn)，我們不得不主動(dòng)放棄很多看起來(lái)“不錯(cuò)”的機(jī)會(huì)。

我們不追求每一筆投資都成功，但是我們希望每一個(gè)成功都是巨大的成功。

機(jī)會(huì)越大，風(fēng)險(xiǎn)越大，機(jī)會(huì)越小，風(fēng)險(xiǎn)越小。

這幾乎是常識(shí)。

這句話有時(shí)候是對(duì)的，但是并不總是對(duì)的，而且往往在關(guān)鍵時(shí)刻它就不對(duì)。

有一些例子，大家可以想一想。

比如說(shuō)淘寶。

早些年淘寶和易趣打仗，因?yàn)橐兹け籩Bay收購(gòu)了，而eBay執(zhí)行力很弱，淘寶這場(chǎng)仗打的并不吃力。

打完那一仗之后，淘寶就沒(méi)有什么特別強(qiáng)大的直接威脅了。

騰訊也是，歷史上對(duì)它直接構(gòu)成威脅的、執(zhí)行力強(qiáng)的競(jìng)品其實(shí)非常少。

這種公司，一旦構(gòu)建了先發(fā)優(yōu)勢(shì)，就勢(shì)不可擋。

在XVC，我們就是要專(zhuān)注于超巨大的機(jī)會(huì)，尋找能夠駕馭得了大市場(chǎng)、打得贏仗的優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)者。

“分散投資抵御風(fēng)險(xiǎn)”是一個(gè)很符合人性做法。

一般人會(huì)覺(jué)得，既然風(fēng)險(xiǎn)那么大，那就多投一些，總會(huì)有一兩個(gè)能投中。

但是我們覺(jué)得“分散投資”是一件很危險(xiǎn)的事情，會(huì)提高風(fēng)險(xiǎn)。

你要投很多項(xiàng)目，就得有很多人，人多了就很低效，不只是速度慢，決策能力也下降。

我們覺(jué)得做早期投資，更重要的是專(zhuān)注，專(zhuān)注于尋找大的機(jī)會(huì)，尋找優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)。

我們團(tuán)隊(duì)很精簡(jiǎn)，所以每個(gè)人都在一線，自己去調(diào)研，自己去體驗(yàn)產(chǎn)品去研究數(shù)據(jù)，去做客戶訪談，自己去做投后服務(wù)。

但是這樣一來(lái)，就沒(méi)法做 “全覆蓋”，沒(méi)法撒網(wǎng)式地投資。

不過(guò)好在真正的大機(jī)會(huì)、好團(tuán)隊(duì)也不多。

我們統(tǒng)計(jì)過(guò)，2011年以來(lái)的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，少說(shuō)也有幾萬(wàn)個(gè)，不過(guò)其中估值超過(guò)20億美元的也就10來(lái)家。

我們說(shuō)“弱水三千，但取一瓢飲”，不是以此安慰自己，而是因?yàn)橄嘈艑?zhuān)注的力量。

投資行業(yè)還有一個(gè)特點(diǎn)，就是大家都渴望尋找價(jià)值被低估的資產(chǎn)。

這很符合人性。

誰(shuí)不喜歡估值低一點(diǎn)？我說(shuō)我不喜歡那是騙你的。

但是回過(guò)頭來(lái)看，我發(fā)現(xiàn)我投的公司通常要比市場(chǎng)的估值略高一點(diǎn)。

舉個(gè)例子，我投美菜網(wǎng)的時(shí)候，他們的規(guī)模是第二名，只有第一名的一半。

每天只有90多個(gè)訂單，而且每一單都虧錢(qián)。

半夜三更，采購(gòu)開(kāi)個(gè)金杯車(chē)去新發(fā)地拖一些菜回倉(cāng)庫(kù)，訂單分揀就在水泥地上完成，墻上貼著紙條，這一攤要送去北苑，這一攤要送去中關(guān)村。

就這樣一個(gè)公司，我給的估值是滴滴打車(chē)的A輪的3倍。

它當(dāng)年只做了1000多萬(wàn)銷(xiāo)售收入，但是第二年做了十幾個(gè)億，第三年做了幾十個(gè)億。

可以說(shuō)，當(dāng)時(shí)的估值里面大部分來(lái)自對(duì)優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)者的認(rèn)可。

再舉一個(gè)例子。

我找到快手的時(shí)候，他們只有8個(gè)員工，在一個(gè)非常破的居民樓里，沒(méi)有任何收入，也沒(méi)有任何有型資產(chǎn)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手每天新增用戶量是它的十倍。

當(dāng)時(shí)我們直接投了1000多萬(wàn)美金，這里面大部分也是來(lái)自對(duì)優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)者的價(jià)值的認(rèn)可。

說(shuō)實(shí)話，投這些公司的時(shí)候，并沒(méi)有想到他們能發(fā)展得這么好。

但是，我們相信優(yōu)秀的、有領(lǐng)袖才能的企業(yè)家能夠充分地釋放“upside surprise”。

人性追求平等，所以人總是希望自己的觀點(diǎn)受到尊重。

但是你要是追求這個(gè)，在我們這里可能會(huì)很失落。

我們有一個(gè)比較獨(dú)特的文化，就是講究要獨(dú)立觀察，不要被別人的觀點(diǎn)所影響。

如果一個(gè)人總是希望通過(guò)觀點(diǎn)去影響別人，在我們這兒是會(huì)受到歧視的。

反過(guò)來(lái)也一樣。

你可以有觀點(diǎn)，但是如果背后沒(méi)有觀察，沒(méi)有思考，你的觀點(diǎn)就不會(huì)被尊重。

我們討論問(wèn)題，會(huì)問(wèn)“你是什么觀點(diǎn)”，但是緊接著就會(huì)挑戰(zhàn)，你的觀察是什么，你的邏輯是什么。

通過(guò)觀察來(lái)獲得知識(shí)比從別人那里獲得知識(shí)，要累得多。

但是世界的真相，只屬于觀察者。

“集體的智慧”是符合人性的，這個(gè)詞聽(tīng)著就順耳，對(duì)吧。

但是在XVC我們特別害怕這個(gè)東西。

我們覺(jué)得，相比較之下，最低效的是集體思考，次之是一個(gè)人的獨(dú)立思考，最高效的，是“一群人的獨(dú)立思考”。

我們有些做法，外人來(lái)看是覺(jué)得很奇怪的。

比如，我們不鼓勵(lì)集體討論。

我們的周會(huì)只是分享知識(shí)的，討論項(xiàng)目一般都線下進(jìn)行。

因?yàn)槲覀儼l(fā)現(xiàn)，一群人的環(huán)境下討論問(wèn)題，常常會(huì)演變成辯論。

要辯論，就得立場(chǎng)鮮明，有了立場(chǎng)，你的本能會(huì)替你戴上一副有色眼鏡，挑選有利的事實(shí)來(lái)證明你的觀點(diǎn)，最后你自己就信了。

只有在線下一對(duì)一的討論，才能真正“坐下來(lái)把事情搞明白”。

又比如，我們看項(xiàng)目可能會(huì)好幾個(gè)人一起上，但是都是分別各看各的，不會(huì)分工協(xié)作。

自己做自己的客戶調(diào)研，做自己的分析，最后的投資備忘錄也都是每個(gè)人自己?jiǎn)为?dú)寫(xiě)一份，結(jié)論也未必一樣。

這些做法，說(shuō)老實(shí)話挺累人，挺反人性的。

不過(guò)沒(méi)辦法啊，做VC就像創(chuàng)業(yè)一樣，是一個(gè)反人性的職業(yè)。

我們覺(jué)得我們自己其實(shí)是創(chuàng)業(yè)者，只是恰巧選擇了VC這個(gè)行業(yè)。

我們希望能通過(guò)實(shí)踐這些看上反人性的嘗試，來(lái)創(chuàng)造長(zhǎng)期價(jià)值。

要是能成功，就算累一點(diǎn)，也值了。

我就分享到這，謝謝大家！

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